2018年，三家芯片企業（銀河微電、晶豐明源和明微電子）IPO被否，博通集成做對了什么？成為新年IPO順利過會第一單？成長型的芯片企業如何適應A股IPO的審核標準？對于我公司的借鑒在哪里？

　　2016年，中國進口芯片3425億顆，金額超過2200億美金，已經超過石油成為進口金額最大的商品，芯片也是中美貿易戰的主戰場，掐脖子最厲害的產品。博通集成的無線數傳芯片和無線音頻芯片銷量均超過1.5億顆，超過5億元的收入。

專注設計、沒有制造的業務模式

　　博通集成業務模式的特別之處在于其“專注設計、沒有制造”，即：公司專注于集成電路的設計，而芯片的生產制造、封裝測試則通過委外方式完成，公司通過委外加工方式取得芯片成品后再銷售給下游經銷商或終端客戶賺取差價。

　　芯片價值鏈“中間大，兩頭小”

　　上表為博通集成的成本構成表，以博通集成綜合毛利率34%來測算，芯片設計、生產、封裝測試分別占芯片價值鏈的25%、54%、21%。以博通集成生產的無線音頻芯片為例，單價為2.08元/ 顆，其中芯片設計環節0.52元，芯片生產環節1.12元，芯片的封裝測試環節0.44元。

　　輕資產、重人力運營

　　博通集成在經營過程中，對機器設備、土地、廠房等固定資產的依賴程度較低，具有“輕資產”的特征，公司無銀行借款，資產負債率不足20%。另一方面，博通集中資源進行集成電路的設計和研發，高度依賴人力資本的投入，127名公司員工，其中103名為研發人員，占比81%，公司本科以上學歷人員占比達到90%，公司員工平均薪酬達到40萬元/年，人均創收445萬元，創利66萬元。

上游：巨頭林立

　　博通集成的上游主要為晶圓生產和封裝的企業，多為巨頭，如2017年博通集成的前兩大供應商：中芯國際和華虹半導體，均為香港主板上市公司。其中中芯國際（0981.HK）的市值318億，2017年收入203億，凈利潤7.4億，資產總額778億，凈資產439億；華虹半導體（0981.HK）的市值170億，2017年收入54億，凈利潤9.5億，資產總額136億，凈資產110億。

（1）晶圓代工廠和封裝測試廠的選擇、品質管控、爭議解決和工廠缺位等長效解決機制；

（2）在Fabless模式下，且供應商集中度較高，對發行人生產經營是否存在重大不利影響，保證生產經營穩定、持續盈利、產品質量保證、核心技術保密的具體措施是否有效，相關內部控制是否健全并得以有效執行；

（3）發行人與主要供應商之間是否存在關聯關系，以及與主要供應商中芯國際定價的公允性?！?/span>

　　從發審會問詢的問題看，主要關注的是公司無制造業務，全部業務委外的情況下，如何保持生產經營的獨立性和持續盈利能力；中芯國際是博通集成的股東，間接持有博通集成1.8%的股份發審會特別關注博通集成與中芯國際的交易定價的公允性。

下游：經銷商把握渠道資源

　　博通集成通過經銷模式實現的銷售收入占總營業收入的 90%以上，與公司上游客戶均為巨頭不同，下游經銷商多為非上市公司，而且2017年公司出現營業收入增長，利潤下滑，但應收賬款增長的情況。

（1）報告期主要經銷商的期末庫存逐期增加的原因及合理性；2016年芯中芯和2017年中博芯、宏科特、瀚威德等經銷商期末庫存增加較大的原因，是否與最終客戶訂單匹配；

（2）前五大經銷商2017年末和2018年6月末庫存余額占當期銷售額比例明顯增長的原因及合理性；

（3）發行人主要采取經銷模式的原因及合理性，是否符合行業慣例，發行人主要經銷商、最終客戶與發行人是否存在關聯關系，發行人是否具有獨立面向市場的能力?！?/span>

　　在經銷商模式下，發行人為了沖業績，存在給經銷商鋪貨的沖動，發審會關注產品最終的銷售情況，從發審會問題看，發行人披露了經銷商的庫存情況，典型的A股審核風格，不僅要看自己的賬本，經銷商的賬本也得看一看。

如何在夾縫中立足？

　　集成電路設計行業技術更新速度較快，新技術層出不窮，公司通過不斷調整產品結構來應對技術變革的風險：報告期內，藍牙音頻收入增長了140%，成為公司最重要的利潤來源，2018年上半年藍牙音頻系列產品的毛利率由2017年度的14.97%快速上升至40.19%，無線麥克風、WIFI產品等新產品在逐步釋放業績，對沖藍牙數傳等產品收入下降的風險。

　　不斷追逐技術浪潮的演進就是芯片公司的宿命，正如該公司在招股書中披露的風險：

（1）由于新產品的開發可能耗時半年至數年，研發周期長，在產品規劃階段，存在對市場需求判斷失誤的風險，可能導致公司產品定位錯誤；

（2）由于公司產品技術含量較高，公司存在對企業自身實力判斷失誤的風險，主要是對公司技術開發能力的判斷錯誤，導致公司研發項目無法實現或周期延長；

（3）在新產品上市銷售階段，存在因產品方案不夠成熟等引起的市場開拓風險，這種風險可能導致產品銷售遲滯，無法有效的回收成本，影響公司的后續開發。